McEwen (MUX) ทำธุรกิจอะไร? เข้าใจทั้งบริษัทใน 5 นาที

🏢 ทำธุรกิจอะไร

MUX คือชื่อเล่นของ McEwen Inc. บริษัทนี้ขุดทองและเงินเป็นหลัก และกำลังพัฒนาโปรเจกต์ทองแดงขนาดใหญ่อีกหนึ่งโปรเจกต์ครับ ก่อตั้งที่รัฐ Colorado ตั้งแต่ปี 1979 ตอนนี้มีเหมืองอยู่ในแคนาดา สหรัฐฯ และเม็กซิโก แล้วยังถือหุ้นในอาร์เจนตินาอีกสองส่วน ซึ่งทั้งหมดนี้บริษัทเรียกรวมๆ ว่า segment ครับ

- Canada: มี Froome mine และ Stock mill ที่ Ontario อยู่ในกลุ่ม Fox Complex ส่วน Tartan Mine Project ที่ Manitoba เพิ่งเข้ามาหลังซื้อ Canadian Gold Corp ในเดือนมกราคม 2026 ครับ
- United States: Gold Bar Mine Complex ที่ Nevada ตอนนี้ขุดจาก Pick, Ridge และ Gold Bar South เป็นหลักครับ
- Mexico: El Gallo ที่ Sinaloa หยุดขุดและถลุงตั้งแต่ไตรมาส 2 ปี 2018 ตอนนี้วางแผนทำ heap leach material reprocessing โดยเริ่มก่อสร้าง mill ในครึ่งแรกของปี 2026 ครับ
- MSC: ถือ 49% ของ San José mine ที่ Santa Cruz อาร์เจนตินา โดย Hochschild เป็นเจ้าของหลักและเป็นผู้ดำเนินงานครับ
- McEwen Copper: ถือ 46.3% ของบริษัทที่เป็นเจ้าของโปรเจกต์ทองแดง Los Azules ที่ San Juan อาร์เจนตินาครับ

ถ้ามองแบบเจ้าของธุรกิจ จุดสำคัญคือบริษัทไม่ได้ถือทุกเหมืองเองทั้งหมด เหมือง San José กับ Los Azules อยู่ในบริษัทร่วมทุน ซึ่งเราควบคุมการตัดสินใจไม่ได้เต็มที่ครับ

💰 เงินเข้ากระเป๋ามาจากไหน

ทองกับเงินที่ขุดได้จะออกมาในรูป doré bars หรือ ore concentrate ครับ doré ถูกส่งไปให้ third-party refiner ทำเป็นแท่งทองและเงินที่ขายได้ ส่วน concentrate ไปที่ third-party smelter เพื่อสกัดโลหะต่อ ราคาขายอ้างอิงราคา spot ตลาดตอนที่ขาย และบริษัทระบุว่า "we do not hedge any of our sales" หมายถึงไม่ได้ทำประกันราคาไว้ล่วงหน้าครับ

ปี 2025 รายได้จากการขายทองกับเงินของแต่ละ segment คือ Gold Bar Mine Complex 116.7 ล้านดอลลาร์ Fox Complex 76.0 ล้านดอลลาร์ และ El Gallo 4.8 ล้านดอลลาร์ครับ ส่วน San José mine ที่คิดในสัดส่วน 49% อยู่ที่ 225.2 ล้านดอลลาร์ แต่ตัวนี้ไม่ได้ถูกรวมในงบของ MUX เพราะบริษัทใช้วิธี equity method ครับ ส่วนนี้เข้ามาในบรรทัดของ "รายได้จากบริษัทร่วม" แทนครับ

ครึ่งปีแรก 2026 รายได้จาก 100% owned operations อยู่ที่ 133.3 ล้านดอลลาร์ เพิ่มขึ้น 62% เป็นหลักเพราะราคาขายเฉลี่ยต่อ GEO ขยับจาก 3,062 เป็น 4,749 ดอลลาร์ ส่วนผลกำไรจาก MSC ที่รับเข้ามาเป็น income from equity method investments อยู่ที่ 41.6 ล้านดอลลาร์ ขณะที่ปีก่อนเป็นขาดทุน 11.5 ล้านดอลลาร์ และเงินปันผลจาก MSC ที่ได้รับจริงในครึ่งปีแรกอยู่ที่ 58.2 ล้านดอลลาร์ครับ ใช่ไหมครับ ว่าก้อนนี้ไม่ได้มาจากการขายทองที่ขุดเองโดยตรง

🏰 จุดแข็งของธุรกิจ

จุดแข็งแรกคือการกระจายแหล่งผลิตหลายประเทศและหลายเหมือง ปี 2025 บริษัทรายงานปริมาณผลผลิตที่ส่วนแบ่งของตัวเองอยู่ที่ราว 115,687 GEO โดยครึ่งหนึ่งมาจาก San José mine ที่ถือ 49% ครับ ส่วนที่เหลือมาจาก Gold Bar, Fox Complex และ El Gallo ซึ่งเป็นเหมืองที่บริษัทถือ 100% ครับ

จุดแข็งที่สองคือมีโปรเจกต์รองรับการเติบโตอีกหลายตัว บริษัทระบุว่า Grey Fox ที่ Fox Complex มี initial mineral reserve มากกว่า 980,000 ออนซ์ทอง จาก pre-feasibility study ที่เผยแพร่เดือนมิถุนายน 2026 ส่วน Windfall กับ Lookout Mountain รวมกันมี indicated resource 629,800 ออนซ์และ inferred resource 262,000 ออนซ์ ครับ

จุดแข็งที่สามคือ Los Azules ที่ได้รับการอนุมัติ RIGI ตั้งแต่เดือนกันยายน 2025 ซึ่งให้สิทธิประโยชน์ด้านภาษีและเสถียรภาพทางการคลังเป็นเวลา 30 ปี ครับ แต่ต้องระวังว่าเอกสารให้ตัวเลขทองแดงไว้สองค่า คือ 4.7 พันล้านปอนด์ในรายงานประจำปี 2025 ที่ผูกกับสัดส่วนของบริษัท และ 10.2 พันล้านปอนด์ในรายงานไตรมาส 2 ที่ราคาสมมติ 4.25 ดอลลาร์ต่อปอนด์ ซึ่งอาจต่างฐานการคำนวณ ต้องไปไล่ดูในงบเองครับ

🤝 ลูกค้าและพาร์ทเนอร์หลัก

รายชื่อผู้ซื้อทองและเงินรายใหญ่ที่สุดของบริษัท ในส่วนที่ได้อ่านมาไม่ได้ระบุไว้ ข้อมูลไม่พอครับ สิ่งที่เอกสารบอกได้คือช่องทางการขายคือผ่าน third-party refiner และ smelter ที่รับ doré กับ concentrate ไปดำเนินการต่อ ครับ ส่วนของ San José มีการให้ส่วนลดทางการค้า (commercial discounts) ไว้ใน H1/26 ด้วยครับ

พาร์ทเนอร์สำคัญที่เอกสารระบุชัดคือ Hochschild ที่เป็นเจ้าของหลักและผู้ดำเนินงานของ San José ครับ ใน McEwen Copper บริษัทได้ Société Générale เป็นที่ปรึกษาทางการเงินสำหรับการระดมทุนหนี้ของโปรเจกต์ และได้รับข้อเสนอการเงินที่ปรับปรุงแล้วจาก Finnvera หน่วยงานค้ำประกันการส่งออกของฟินแลนด์ครับ

⚠️ ความเสี่ยงที่ต้องรู้

- ราคาโลหะ: รายได้ทั้งหมดมาจากทองกับเงิน และไม่ได้ hedge ดังนั้นราคาลงแรงๆ จะกระทบรายได้ทันที ทองในปี 2025 แกว่งอยู่ระหว่าง 2,633 ถึง 4,449 ดอลลาร์ต่อออนซ์ครับ
- ประวัติขาดทุน: บริษัทมี accumulated deficit ราว 1.3 พันล้านดอลลาร์ ปี 2024 ขาดทุนก่อนภาษี 46.7 ล้านดอลลาร์ และปี 2025 กำไรก่อนภาษีแค่ 6.9 ล้านดอลลาร์ ครับ
- หนี้และการเพิ่มทุน: หนี้ระยะยาวอยู่ที่ 120.6 ล้านดอลลาร์ ณ 30 มิถุนายน 2026 และบริษัทพึ่งการระดมทุนจากตลาดหุ้นกับ convertible debt ซึ่งอาจทำให้ผู้ถือหุ้นเดิมถูกเจือจางครับ
- ตัวเลขการผลิตของเหมืองหลัก: Gold Bar ปรับ guidance ลงเหลือ 30,000–33,000 GEO หลังมีห้องแล็บหยุด 1 เดือน และพบชั้นแร่ที่มีคาร์บอนสูงกว่าที่โมเดลคาด ทำให้ต้นทุนต่อ GEO สูงกว่าเป้า ครับ
- การไม่ควบคุมบริษัทร่วม: ทั้ง MSC และ Los Azules บริษัทควบคุมการตัดสินใจไม่ได้เต็มที่ และเงินที่ได้รับจาก MSC ขึ้นกับเงื่อนไขใน agreement และผลกำไรของเหมือง ครับ
- อาร์เจนตินา: เงินเฟ้อและค่าเปโซกระทบต้นทุน San José ที่ production costs เพิ่มขึ้น 22% ในไตรมาส 2 ครับ
- Los Azules ยังไม่ผ่าน FID: บริษัทระบุว่าทำไปได้ราว 27% ของงาน FID ณ มิถุนายน 2026 และ McEwen Copper มีเงินสด 45.0 ล้านดอลลาร์ แต่มี term debt 91.9 ล้านดอลลาร์ครับ
- กำหนดเวลาเหมือง Stock: รายงานประจำปีระบุว่าจะเริ่มผลิตกลางปี 2026 แต่รายงานไตรมาส 2 ระบุ pre-commercial production ในไตรมาส 4/26 ครับ ซึ่งควรติดตามว่าเลื่อนจริงหรือไม่
- ความเสี่ยงอื่น: ภาระการฟื้นฟูพื้นที่ (reclamation) ที่ Gold Bar, Fox Complex และ El Gallo ใบอนุญาต น้ำ สภาพอากาศ และเรื่องชุมชนท้องถิ่นครับ

📊 ตัวชี้วัดการเติบโต

บริษัทไม่ได้เป็น pre-revenue แล้ว แต่ยังมีโปรเจกต์พัฒนาและสำรวจหลายตัวที่ยังไม่ได้ผลิต ตัวชี้วัดที่ควรดูจึงเป็นปริมาณผลผลิต ราคาเฉลี่ยที่ขายได้ และสถานะของโปรเจกต์ใหญ่ครับ ครึ่งปีแรก 2026 ผลิตได้ 61,342 GEO เพิ่มจาก 51,685 GEO ในปีก่อน ราคาขายเฉลี่ยต่อ GEO อยู่ที่ 4,749 ดอลลาร์ ครับ

ตัวเลข Adjusted EBITDA ของไตรมาส 2 คือ 22.2 ล้านดอลลาร์ เทียบกับ 17.3 ล้านดอลลาร์ ปีก่อนครับ ส่วนตัวเลข Adjusted EBITDA ครึ่งปีแรกในเอกสารมีสองค่าที่ไม่ตรงกัน จึงขอยกเฉพาะไตรมาส 2 มาใช้ครับ

สำหรับโปรเจกต์ บริษัทระบุว่า Los Azules มีการลงทุนสะสมเกิน 550 ล้านดอลลาร์ และงาน FID จะเสร็จภายในไตรมาส 4/26 ครับ ส่วนตัวเลขทรัพยากรและสำรองของ Grey Fox, Windfall และ Tartan เป็นตัวเลขที่บริษัทประมาณไว้ ยังไม่ได้เป็นการผลิตจริงครับ

🚀 อนาคตจะไปทางไหน

บริษัทระบุว่า Stock จะเข้าสู่ pre-commercial production ในไตรมาส 4/26 โดยเน้นงานระบายอากาศและทางลำเลียงของ Stock East ครับ ที่ El Gallo บริษัทระบุว่าจะเริ่มสร้าง mill ในครึ่งแรกของปี 2026 และคาดว่าจะเริ่มผลิตภายในกลางปี 2027 ราว 20,000 GEO ต่อปี และดำเนินการได้ 10 ปีครับ

ที่ Grey Fox ขั้นต่อไปคือ detailed engineering กับการขออนุญาต เพื่อไปสู่การตัดสินใจลงทุนและก่อสร้างครับ ที่ Los Azules บริษัทระบุว่าเอกสาร feasibility study ยังไม่รวมเทคโนโลยี Nuton® leaching หรือการสร้าง concentrator ซึ่งถ้าทำได้จะยืดอายุเหมืองได้เกิน 30 ปี แต่ยังเป็นแค่แนวคิดครับ

📈 ผลล่าสุดสั้นๆ

ไตรมาส 2 ปี 2026 รายได้จาก 100% owned operations อยู่ที่ 59.2 ล้านดอลลาร์ เพิ่มขึ้น 27% ได้กำไรสุทธิ 9.6 ล้านดอลลาร์ หรือ 0.16 ดอลลาร์ต่อหุ้นครับ ดูตัวเลข/กราฟเต็มได้ที่แท็บงบการเงินครับ