Seritage Growth Properties (SRG) ทำธุรกิจอะไร? เข้าใจทั้งบริษัทใน 5 นาที

🏢 ทำธุรกิจอะไร

พูดง่ายๆ คือ Seritage เคยเป็นบริษัทที่ถือ พัฒนา บริหาร และให้เช่าอสังหาริมทรัพย์ค้าปลีกกับอาคารแบบผสมการใช้งาน (retail and mixed-use) กระจายอยู่ทั่วสหรัฐฯ ครับ บริษัทตั้งขึ้นในปี 2015 หลังจากมีการเสนอขายสิทธิ์ซื้อหุ้นให้ผู้ถือหุ้นของ Sears Holdings เพื่อระดมเงินมาซื้อทรัพย์สินบางส่วนของ Sears ในมูลค่าราว 2.7 พันล้านดอลลาร์ และ Sears ก็เช่ากลับไปใช้ต่อผ่านสัญญา master lease ครับ ต่อมาเมื่อ Sears ยื่นล้มละลายในปี 2018 สัญญาเช่าถูกเปลี่ยนไปเป็นกับ Holdco ซึ่งเป็นบริษัทในเครือ ESL Investments แต่บริษัทไม่ได้ให้ Sears หรือทายาทเช่าอีกเลยตั้งแต่เดือนมีนาคม 2021 ครับ

ตอนนี้โจทย์ของบริษัทเปลี่ยนไปแล้วครับ จากการถือทรัพย์สินระยะยาว เป็นการทยอยขายทรัพย์สินทั้งหมดตามแผน Plan of Sale ที่ผู้ถือหุ้นอนุมัติในเดือนตุลาคม 2022 แล้วนำเงินสุทธิไปแจกให้ผู้ถือหุ้นก่อนยุบบริษัท ณ สิ้นมิถุนายน 2026 เหลือทรัพย์สินที่มีส่วนได้เสีย 9 แห่ง รวมพื้นที่ให้เช่าประมาณ 0.8 ล้านตารางฟุตและที่ดินราว 139 เอเคอร์ โดยแบ่งเป็นทรัพย์สินที่บริษัทถือเต็ม 4 แห่ง กับที่ถือผ่านการร่วมทุนอีก 5 แห่งครับ

💰 เงินเข้ากระเป๋ามาจากไหน

ในอดีตรายได้หลักมาจากค่าเช่าที่ผู้เช่าจ่าย ซึ่งประกอบด้วยค่าเช่าฐาน (fixed base rent) และส่วนที่บริษัทเรียกเก็บคืนจากค่าใช้จ่ายที่ผ่านให้ผู้เช่า ณ สิ้นปี 2025 ผู้เช่ารายใหญ่สองรายคิดเป็น 43.5% และ 32.1% ของค่าเช่ารายปีที่ประเมินไว้ ส่วนรายอื่นไม่มีรายใดเกิน 10% ครับ ชื่อผู้เช่าทั้งสองรายไม่ได้ปรากฏในข้อความที่ให้มา จึงยังบอกไม่ได้ว่าเป็นใครครับ

แต่ที่สำคัญกว่าคือรายได้ค่าเช่ากำลังลดลงอย่างมาก เพราะบริษัทขายทรัพย์สินออกไปเรื่อยๆ ครึ่งแรกของปี 2026 ค่าเช่าอยู่ที่ 3.7 ล้านดอลลาร์ เทียบกับ 9.0 ล้านดอลลาร์ในปี 2025 ครับ ค่าเช่าไม่พอจ่ายค่าใช้จ่ายประจำ ทำให้กระแสเงินสดจากการดำเนินงานติดลบ 7.3 ล้านดอลลาร์ในช่วงเดียวกันครับ เงินที่เข้ามาจริงจึงมาจากการขายทรัพย์สิน เช่น ขายได้ 11.0 ล้านดอลลาร์ในไตรมาส 2 ปี 2026 และรายรับจากการกระจายเงินของบริษัทร่วมทุนอีก 6.4 ล้านดอลลาร์ครับ

🏰 จุดแข็งของธุรกิจ

จุดแข็งหลักที่เอกสารพูดถึงคือ ความสามารถในการเพิ่มมูลค่าทรัพย์สินก่อนขาย ทั้งการปล่อยเช่าพื้นที่ที่มีอยู่ การเพิ่มความหนาแน่นของพื้นที่ (densification) การได้มาซึ่งใบอนุญาตใช้ที่ดิน (entitlements) และการปรับแก้สัญญาที่ผูกกับทรัพย์สิน บริษัทระบุว่ากำลังใช้วิธีเหล่านี้เพื่อให้ราคาขายดีขึ้นครับ ใช่ไหมครับว่าการที่ทรัพย์สินกระจายอยู่ในหกรัฐ ก็ช่วยให้มีตัวเลือกผู้ซื้อหลากหลายขึ้นบ้าง ตามที่บริษัทระบุไว้ ณ สิ้นปี 2025 ครับ

อีกจุดที่ควรรู้คือ เมื่อยกเลิกสถานะ REIT ตั้งแต่ 1 มกราคม 2022 บริษัทไม่ต้องจ่ายกระแสเงินสดอย่างน้อย 90% ของกำไรเป็นเงินปันผลตามกฎ REIT อีกต่อไป ทำให้มีความยืดหยุ่นในการใช้เงินและการขายทรัพย์สินมากขึ้นครับ อย่างไรก็ตาม เอกสารไม่ได้ยืนยันว่ามีข้อได้เปรียบทางการแข่งขันเชิงโครงสร้างนอกเหนือจากนี้ จึงต้องประเมินตามความเป็นจริงของตลาดครับ

🤝 ลูกค้าและพาร์ทเนอร์หลัก

ในส่วนผู้เช่า ชื่อของผู้เช่ารายใหญ่สองรายยังไม่ปรากฏในข้อมูลที่ได้รับ จึงเขียนได้เพียงสัดส่วนรายได้ข้างต้นครับ ข้อมูลไม่พอสำหรับระบุชื่อครับ ส่วนความสัมพันธ์กับ Sears และ Holdco ที่ได้เล่าไปแล้วก็เป็นส่วนสำคัญของประวัติบริษัทครับ

พาร์ทเนอร์ที่เห็นชัดคือ บริษัทร่วมทุน (unconsolidated entities) ที่บริษัทถือส่วนได้เสียอยู่ และมีกรณีขายส่วนได้เสียให้คู่ร่วมทุนของตัวเองด้วยครับ นอกจากนี้ Edward Lampert ซึ่งเป็นประธาน ESL Investments มีหุ้นสามัญ Class A ประมาณ 23.8% ณ สิ้นปี 2025 และลงคะแนนเห็นชอบ Plan of Sale ตามข้อตกลงกับบริษัทครับ ที่ปรึกษาทางการเงินของกระบวนการทบทวนทางเลือกเชิงกลยุทธ์คือ Barclays ระหว่างมีนาคม 2022 ถึงสิงหาคม 2023 ครับ

⚠️ ความเสี่ยงที่ต้องรู้

เรื่องแรกคือ ราคาขายและเวลาขายยังไม่แน่นอนครับ บริษัทระบุว่าอัตราดอกเบี้ยที่ยังสูง ต้นทุนเงินกู้และเงินทุนที่หาได้ยาก รวมถึงการที่ผู้ซื้อเรียกผลตอบแทนสูงขึ้น ทำให้ราคาทรัพย์สินถูกกดดันลง ในครึ่งแรกปี 2026 บริษัทต้องบันทึกการด้อยค่าทรัพย์สิน (impairment) 15.2 ล้านดอลลาร์ เพราะได้ข้อเสนอซื้อต่ำกว่ามูลค่าตามบัญชี และยังรับรู้ขาดทุนด้อยค่าชั่วคราวจากการร่วมทุนอีก 5.2 ล้านดอลลาร์ครับ ถ้าเงินที่ได้จากการขายลดลง เงินที่จะถึงมือผู้ถือหุ้นและเวลาที่จะได้รับก็จะลดหรือช้าลงตามไปด้วย

เรื่องที่สองคือความเสี่ยงด้านการเงินและการควบคุมภายใน บริษัทระบุว่ามีเงื่อนไขที่ทำให้มีข้อสงสัยอย่างมีนัยสำคัญต่อความสามารถในการดำเนินงานต่อเนื่อง (going concern) และแผนของฝ่ายบริหารยังไม่ได้บรรเทาข้อสงสัยนั้นครับ นอกจากนี้ยังพบจุดอ่อนที่มีนัยสำคัญในระบบควบคุมภายในด้านการรายงานทางการเงิน ซึ่งยังแก้ไม่เสร็จสมบูรณ์ครับ ในครึ่งแรกปี 2026 บริษัทจ่ายเงินสดออกไปมากกว่าที่รับเข้ามาจากการดำเนินงาน บริษัทจึงใช้เงินสดที่มีอยู่และการขายทรัพย์สินเป็นหลัก และในเดือนกรกฎาคม 2026 ก็ต้องจัดหาสินเชื่อใหม่ จำนวน 15 ล้านดอลลาร์ผ่านเงินกู้ที่ใช้ทรัพย์สินค้ำประกัน (ดอกเบี้ย SOFR บวก 2.75%) และวงเงินหมุนเวียน (Revolver) ที่ดึงใช้ไปแล้ว 15 ล้านดอลลาร์ เพื่อปิดหนี้ Term Loan ที่เหลือ 50 ล้านดอลลาร์ครับ

เรื่องที่สามคือ ความเสี่ยงด้านคดีความและการปกครอง มีคดีกลุ่มผู้ถือหุ้นที่กล่าวหาว่าบริษัทเปิดเผยข้อมูลเกี่ยวกับการควบคุมภายในและการประเมินมูลค่าทรัพย์สินไม่ถูกต้อง รวมถึงคดี derivative อีกหลายคดี บริษัทระบุว่าจะต่อสู้คดีอย่างเต็มที่ครับ ส่วนการที่ Lampert ถือหุ้นจำนวนมากก็อาจทำให้ผลประโยชน์ของเขาไม่ตรงกับผู้ถือหุ้นรายอื่นได้ครับ นอกจากนี้บริษัทไม่ได้จ่ายเงินปันผลหุ้นสามัญตั้งแต่ประกาศครั้งสุดท้ายในปี 2019 และเงินปันผลหุ้นบุริมสิทธิ (Series A) ก็เป็นดุลยพินิจของคณะกรรมการครับ

📊 ตัวชี้วัดการเติบโต

บริษัทนี้อยู่ในช่วงหดตัวตามแผนการขาย จึงไม่มีตัวชี้วัดการเติบโตแบบ ARR หรือ NRR ในเอกสารที่ได้รับครับ ตัวชี้วัดที่ควรติดตามแทนคือ ความคืบหน้าการขายทรัพย์สิน จำนวนทรัพย์สินที่เหลือลดจาก 10 แห่งเมื่อสิ้นปี 2025 เหลือ 9 แห่งเมื่อมิถุนายน 2026 ส่วนที่ถือเต็มลดจาก 5 แห่งเหลือ 4 แห่ง และพื้นที่ที่ดินลดจาก 156 เอเคอร์เหลือ 139 เอเคอร์ครับ พื้นที่ให้เช่ารวมยังอยู่ที่ราว 0.8 ล้านตารางฟุต เพราะการขายบางส่วนถูกชดเชยด้วยทรัพย์สินร่วมทุนที่นับรวมอยู่ด้วยครับ

🚀 อนาคตจะไปทางไหน

เป้าหมายหลักของบริษัทคือ สร้างมูลค่าให้ผู้ถือหุ้นผ่านการขายทรัพย์สินตาม Plan of Sale ซึ่งคณะกรรมการสามารถระงับได้ครับ บริษัทระบุว่ายังเปิดใจต่อทางเลือกอื่นที่ทำให้มูลค่าสูงสุด รวมถึงการขายทั้งบริษัท แต่ก็ยืนยันว่าไม่มีการรับประกันว่ากระบวนการนี้จะได้ข้อสรุป ครับ

ความคืบหน้าล่าสุดที่เห็นได้ชัดคือ หลังวันที่ 30 มิถุนายน 2026 บริษัทขายทรัพย์สินที่ถืออยู่ไปหนึ่งแห่งเป็นเงิน 3.0 ล้านดอลลาร์ และได้รับเงินกระจายจากทรัพย์สินร่วมทุนอีก 8.9 ล้านดอลลาร์ ขณะเดียวกันบริษัทก็เข้าทำสัญญาขายตัวเลือก (option PSA) สำหรับที่ดินในดัลลัส รัฐเท็กซัสที่ว่างอยู่และไม่ก่อรายได้ บริษัทระบุว่าคาดรับเงินรวมประมาณ 50.8 ล้านดอลลาร์ก่อนหักเครดิตและค่าใช้จ่าย แต่ยังไม่มีการรับประกันว่าผู้ซื้อจะใช้สิทธิ์ซื้อจริงครับ

📈 ผลล่าสุดสั้นๆ

ครึ่งแรกของปี 2026 รายได้ค่าเช่าลดลงประมาณ 59% เหลือ 3.7 ล้านดอลลาร์ ส่วนไตรมาส 2 ลดลงประมาณ 61% เหลือ 1.76 ล้านดอลลาร์ครับ ดูตัวเลข/กราฟเต็มได้ที่แท็บงบการเงินครับ